달러가치 하락의 여건

이란과 베네주엘라에 이어 지난 5월 시리아와 쿠웨이트가 미 달러화와 자국 통화의 연계성을 폐지한데 이어 중동국가중 친 미국, 친 서방의 대표적 국가인 아랍에미레이트연방이 미 달러와의 연계성을 폐지할 것으로 예상됨으로써 미 달러의 가치하락이 더 커질 가능성이 올라가고 있습니다.

미국과 적대적 관계에 있는 이란이나 베네주엘라가 미 달러화와의 연계성을 벗어난 것과는 달리 친 서방의 자본주의 지향국가인 쿠웨이트나 아랍에미레이트연방이 달러화로부터 탈피하는 현상은 미 달러에 대한 심각한 부정적 영향을 가져올 수 있습니다.

왜냐하면 적대국의 달러탈피는 정치적 행위로 간과할 수 있지만 우방국의 달러탈피는 근본적으로 경제적인 의미에서 달러화에 대한 신뢰도가 떨어진다는 신호이기 때문입니다.

이들 우방국들은 정확하게 달러탈피 결정에 대해 이유를 설명하지 않고 있지만 경제적 상황을 분석해보면 근본적으로 미국의 물가상승에 대한 불안감이 그 배경에 있다고 판단됩니다.

물가상승의 위험이 있는 미국 경제를 감안하면 미국의 달러가치가 떨어질 것으로 예상됩니다. 이 경우 미국은 떨어지는 달러가치를 보호하기 위해서 이자율을 올려야하는데 지금 미 경제상황으로 볼 때 이자율을 올리게 되면 미 경제가 침체에 빠질 위험이 높아 올리지 못하는 실정입니다.

이에 비해 경기하락의 위험이 상대적으로 적은 유럽이나 영국은 물가상승을 억제키 위해 앞으로도 이자율을 계속 올릴 것으로 예상돼 달러화 가치하락의 압력이 커질 것으로 예측됩니다.

이러한 배경에서 쿠웨이트나 아랍에미레이트연방이 미 달러와의 연계성을 벗어나고 있는 것인데, 이렇게 되면 달러화의 가치만 떨어지는 것이 아니라 달러의 국제통화로서의 기능도 약화되고 궁극적으로 미국의 정치적 파워까지 약해질 것은 당연시 된다고 하겠습니다.

그렇다고 미국이 달러화를 방어하고자 이자율을 올리게 되면 미국의 경기가 나빠지는 위험을 감수해야하는데 이 또한 미금융당국에서 선택하기가 힘든 결정이 아닐 수 없습니다.

달러를 방어하고자 이자율을 올릴 수도 없고 그냥 두자니 달러화의 가치하락을 감수해야하고 아주 어려운 진퇴양난의 상황이라고 하겠습니다.

주식시장의 현주소

이자율 상승에 대한 우려가 주식시장을 불안케하고 있습니다. 주택시장의 침체로 경기가 연착륙을 하고 있음에도 불구하고 미 증시는 계속 성장을 해왔던 차에 이자율 인상 우려로 여러번에 걸친 주식시장의 대폭 하락이 일어나자 주식시장의 거품 붕괴가 나타나고 있지않나하는 우려를 낳고 있습니다.

다우존스 산업지수와 미 500대 기업의 주식을 측정하는 S&P 500 지수 모두 역사적 최고점을 돌파한 후 2주 전부터 큰 폭으로 떨어지고 있어 상승분위기가 대폭 하락전의 불꽃 같은 현상이 될까 불안해 하는 것입니다.

투자자 입장에서 보면 너무 빨리 오른 주식시장이 급격히 하락하게 되면 두려워지는 현상은 투자심리에서 당연하다고 할 수 있습니다. 특히 90년대 말의 정보 통신 산업 주식의 거품형성과 2000년의 붕괴를 겪은 현 세대에게는 다시 한번 이토록 빠른 증시성장세가 한편으로 불안할 수 밖에 없다고 하겠습니다.

더구나 부동산 시장의 침체의 복병이 남아있는 상황에서 이자율마저 오른다면 경제는 사면초가에 빠질 가능성이 높아 2000년 초와 같은 거품붕괴에 대한 투자자의 불안은 어느 정도 일리가 있다고 보입니다.

그러나 현재의 주식시장을 분석해보면 2000년 초와는 많이 다른 점을 발견할 수 있습니다. 우선 주식시장의 고평가여부를 측정하는 가장 중요한 척도인 주당수익 즉 PE 비율이 17배로서 90년대 말의 30배에 비하면 현저히 낮고 1930년 이후 주식시장의 역사적 평균치에 비해서도 그리 높지 않다는 점을 지적할 수 있습니다.

두번째로 중요한 평가기준인 배당율을 봐도 현재 평균 1.8%대를 유지하고 있어 90년대의 거품시절보다 거의 세배 정도 높아 이 부분에서도 안정적이라고 할 수 있습니다.

세번째로는 주식시장의 성장이 어느 특정 분야 즉 90년대와 같이 정보 통신 산업에 편중되지 않고 골고루 퍼져있다는 점이 주목됩니다. 90년대만 해도 정보 통신 산업이 거의 S&P 500 지수의 3분의 1 정도를 차지했던데 비해 요즘은 15% 수준이어서 그만큼 주식시장이 균형을 이루고 있다고 하겠습니다.

여기에 현재의 대기업들은 90년대 말에 비해 부채가 훨씬 적어 앞으로 경기가 약간 저조해진다 해도 크게 어렵지 않게 버텨나갈 힘이 충분히 있는 점도 주식시장의 안정성에 기여한다고 할 수 있습니다. 이렇듯 최근의 주식시장은 가파른 성장후 불안한 상태로 하락과 성장을 거듭하고 있지만 주식시장의 구조적인 면을 살펴 볼 때 90년대 말의 거품 정도로 불안하다고 보기는 어렵다고 하겠습니다.

글로벌화의 종언이 가져오는 불확실성

그린스펀 전 연방은행의장은 2000년대의 전세계적인 고성장과 낮은 인플레가 오랜 기간 동시에 유지되는 이상적인 상태는 글로벌화에 그 이유가 있다고 설명했다.

내용을 간추려보면 대략 다음과 같다. 지난 2001년 이후 전세계는 고성장을 해오고 있다. 고성장이 지나치게 오랜기간 진행되거나 너무 빠르면 경기의 과열로 물가상승 즉 인플레의 위협이 따른다. 그런데 이상하게도 인플레가 그렇게 높지 않아왔다.

주된 이유는 글로벌화에 있다. 국제정치적으로 냉전의 종식과 기술적으로 인터넷의 발전으로 세계가 더 가까와졌는데 이 결과 많은 기업들의 생산기지와 구매선이 지역적 한계를 벗어나게 되었다. 지역적 한계를 벗어난 기업들은 계속적으로 더 싼 공급처를 찾아냈고 이렇게 낮은 가격의 공급처가 늘어나니 전세계 소비자들은 더 싼 값에 더 많은 상품을 살 수 있게 되었다. 이 현상이 글로벌화고 오랜 고성장에도 인플레가 통제된 주된 이유라는 것이 그린스펀 의장의 진단이다.

글로벌화로 인플레가 통제되면서 나타난 혜택은 저금리였다. 저금리는 소비자와 기업의 부담을 줄여줌으로써 소비와 기업시설투자를 촉진한다는 면에서 경기에 도움이 된다. 따라서 글로벌화는 인플레를 방지하고, 낮은 인플레는 저금리를 가능케하고, 저금리는 소비와 기업투자를 촉진하면서 경제성장을 키우는 순환적 발전의 결과가 고성장 저인플레 현상을 가져온 것이다.

그런데 최근 들어 글로벌 시대의 혜택이 끝나간다는 경고가 나오기 시작했다. 대표적인 주장자가 연방은행 달라스 지역총재인 피셔다. 더 이상 중국 등 신흥개발국들의 노동자가 싼값에 생산현장에 들어오지않는다는 것이다.
그 동안 세계의 저임금 공장역할을 해오던 신흥개발국들도 이젠 고용이 포화상태에 커져 노동인력이 부족해지자 고임금을 요구하기에 이른 것이다.

인터넷을 통해 세계적 정보의 흐름이 빨라져 기업의 생산기지와 구매처가 글로벌화 했던 역학이 노동자들에게도 똑같이 작용하면서 고용기회에 대한 정보가 빨라져 인건비의 상승을 촉진한다고 하겠다. 저임금 구조가 예상보다 더 빨리 사라질 수도 있다는 말이다.

더 이상 글로벌화로 인한 저임금과 저생산가의 혜택이 없다는 경고는 그 동안의 글로벌화가 가져다준 고성장 속의 낮은 인플레라는 상황이 바뀐다는 것을 의미한다. 인플레의 위협이 생긴다는 것이다. 인플레의 위협이 커진다는 것은 이자율을 더 올릴 가능성이 커진다는 것을 시사한다.

영국과 유럽은 이자율 인상을 계속하고 있고 추후 더 올릴 가능성을 보이고 있다. 이런 상황에서 미국은 현 이자율에서 더 올리지는 않는다고 해도 인하할 가능성은 상당히 낮아지고 있다. 때론 상황에 따라 올릴 수도 있는 여지를 남겨놓고 있다. 그 동안 주춤하던 장기금리도 급격히 올라 이러한 금리 인하가 당분간 없을 것이라는 분위기를 뒷받침하고 있다.

주식시장이 놀라고 있다. 계속 이자율이 낮아지기를 기대해오다 이 기대가 막연해지자 이젠 금리의 현수준 유지를 오랫동안 기정사실화하고 더 나아가 오히려 올라갈 수도 있다는 가능성도 감안해야 하는데 이는 기습을 당한 것 같은 소식이라고 할 수 있다. 부동산시장은 이미 침체에 들어갔는데 이자율이 더 올라가면 거의 결정타를 맞을 각오를 해야한다.

올 해 들어 미국이 저성장을 하고 있어 경기 부양을 위한 금리인하가 거론되는 중에 오히려 추가 금리 인상 분위기를 시사하는 연방은행의 입장은 인플레의 위협을 막기위해서라면 어느 정도의 경기하강을 각오하겠다는 의지로 해석된다. 어느 정도의 경기하강이 과연 침체까지 갈까인가가 의문일 뿐이다.

완만한 조정이기를 바라지만 그렇게 자신만만할 수 만도 없다. 약간의 저성장후 다시 고성장 저인플레로 이어지려면 중국을 대신할 새로운 저가 생산국이 나타나야 하는데 그럴 대안이 그렇게 보이지 않는다. 글로벌화, 저인플레, 저금리로 이어진 2000년대의 호황이 어느 정도의 값을 치를지가 주목된다.

인플레와 이자율

지난 주 연방은행 버냉키의장의 발언과 연방공개시장위원회의 의사록에 반영된 이자율 전망이 미 금융계를 실망시키면서 전세계 주식시장이 요동을 쳤습니다. 연방은행의 견해는 부동산 시장의 침체가 미 경제에 악영향을 주고 있고 앞으로도 예상했던 것보다는 더 오랜 기간 잠재적 어려움으로 작용을 하겠지만 그래도 경제를 침체에까지 끌어갈 정도는 아니라는 것입니다.

오히려 연방은행에서 보면 경기침체의 위협보다는 현재 인플레의 위협이 더 큰 것으로 보고 있으며 이를 저지하기 위해 이자율을 더 올려야할 상황이 있을 수도 있음을 시사하고 있습니다.

이러한 연방은행의 입장으로 금융가에서는 이자율이 앞으로 빠른 기간에 내릴 수 있는 가능성이 현저히 줄어들었습니다. 이에 더불어 유럽중앙은행이 지난 주 금리를 4%로 올림으로써 이제 이자율의 전망은 연말까지 하락할 것이라는 방향에서 오히려 상승쪽으로 더 기울게 되었습니다.

이렇게 금융가에서는 애타게 기다리는 금리인하에 대해 미 연방은행을 위시한 전세계 중앙은행이 반대입장을 취하는 이유는 지나친 유동성에서 그 해답을 찾을 수 있습니다.

유동성이란 시장에 흘러다니는 돈의 양을 말하는데 지난 2001년 이후 전세계의 유동성은 급격히 커졌습니다. 이렇게 늘어난 돈으로 인해 나타난 가장 두드러진 현상이 전세계적인 부동산 가격 상승이었고 이를 우려한 각국의 중앙은행 들은 2004년 영국을 시작으로 유동성을 줄이기 위해 이자율을 올리기 시작했습니다.

미국도 2004년 하반기부터 시작해 2006년 6월까지 꾸준히 연방기준금리를 올려왔고 그 이후 이자율을 현행 5.25%에서 고정시킨체 사태의 추이를 관망해오고 있는 실정입니다.

그런데 현재 상황을 보면 그 동안의 긴축정책에도 불구하고 실제로 유동성이 그렇게 줄지 않아 인플레의 복병으로 남아 있다는데 연방은행의 고민이 있습니다. 연방은행의 자료에서 인플레의 척도인 물가상승율도 여전히 안정권인 연 2%를 넘어서 있고 임금의 측정치인 실업율이 여전히 4.5%의 최저점에 머물고 있어 언제라도 인플레가 다시 커져나갈 수 있는 위험이 있다고 분석되는 것입니다.

여기에 비록 연방은행에서 직접 겨냥하지는 않지만 전세계 증시가 너무 과열되는 현상이 각국의 중앙은행을 불안케하고 있다고 판단됩니다. 즉 유동성을 줄여 부동산 시장은 어느 정도 잠재웠다고 보이지만 그 유동성이 다시 증시로 몰려들어 증시과열을 가져오고 있다면 전체적인 유동성은 줄지 않았다는 결론이 나오기 때문입니다. 부동산 과열이 증시과열로 옮겨간 것이라면 아직도 인플레 문제는 남아있다는 말입니다. 이자율의 하락 가능성은 멀어졌다고 하겠습니다.

사모펀드의 행보

지난 2년 동안 수많은 대기업을 사들였던 대형 사모펀드 즉 Private Equity Firm들의 최근 행보에 변화가 나타나 관심을 끌고 있습니다. 잘 알려진 사모펀드로는 최근 중국에서 많은 지분을 사겠다고 해 유명해진 Blackstone과 지금은 없어진 과거 한국의 한미은행을 구입한 Carlyle 그룹 또 현재 문제가 되고 있는 외환은행의 대주주인 Lonestar 등이 있습니다.

지난 2년 동안 대형 사모펀드들이 이토록 많은 기업을 사들였고 또 그로 인해 막대한 수익을 올릴 수 있었던 가장 큰 이유는 저평가돼 있는 기업들을 사들인 후 가격을 올릴 수 있는 기업을 잘 파악한데 있다고 하겠습니다.

사모펀드들은 실적이 않좋은 기업은 값이 싸기 때문에 매력적이고 실적이 좋은 기업은 실적이 좋아서 괜찮다는 논리로 기업들을 사들였는데 이 논리는 결국 누군가가 이들 사모펀드가 사들인 기업을 더 높은 가격에 언젠가는 살 것이라는 믿음을 바탕으로 하고 있습니다.

이러한 사모펀드의 기업 사들이기가 금융가의 관심을 끌게 된 이유는 그 규모가 갑자기 커졌기 때문입니다. 2006년 한 해만 해도 사모펀드가 사들인 기업의 가치가 2천8백억불을 넘어섰는데 이는 그 전해에 비해 거의 세배에 가까운 증가입니다. 따라서 근래의 주식시장의 호황의 배경에 이 사모펀드의 기업사냥이 어느 정도 비중을 차지하고 있다는 추측을 가능케하고 있습니다.

그런데 최근 들어 이 대형 사모펀드들 중 기업구입시장을 완전히 중단하거나 대폭 줄인 펀드가 속속 나타나면서 이제 사모펀드의 기업구입 열풍이 끝나가는 경향이라는 분석이 나오기 시작했습니다.

사모펀드가 기업구입을 줄이게되면 아무래도 증권시장에서 상장기업들의 시장가치는 떨어질 수 밖에 없어 전체적인 주식가치의 하락을 가져올 가능성이 높아지기 때문에 증권가에서는 사모펀드의 움직임에 촉각을 곤두세우지 않을 수 없는 것입니다.

그런데 흥미로운 점은 아직도 KKR같은 사모펀드는 시장상황을 낙관적으로 보고 있다는 사실입니다. 대형 사모펀드들이 현재의 시장상황에 대해 크게 나눠져있다는 말입니다. 따라서 전체 주식시장에 영향을 미치는 사모펀드의 행보가 양쪽으로 나뉘어졌기 때문에 불확실성이 매우 높아졌다고 할 수 있어 주식시장을 위시한 투자시장에 대한 판단을 어렵게하고 있습니다.
그러나 보수적인 사모펀드가 나타났다는 사실 자체만으로도 전체 투자시장의 흐름이 바뀌는 신호일 수 있어 투자자 입장에서 주목해야할 점이라고 하겠습니다

주택판매 증가의 허와 실

4월의 신규주택판매량이 1993년 4월 이후 14년 만에 가장 빠른 속도인 16% 증가했다고 상무성이 발표했습니다. 올해 계속 하락하던 신규주택시장이 4월에 들어 판매증가를 기록한 것 자체도 이례적이었는데 그 증가폭이 14년만에 가장 큰 폭을 기록함으로써 주택경기전반에 걸쳐 시장조건이 좋아질 것이라는 낙관된 기대를 가져다 주었습니다.

그러나 4월의 판매증가 소식에 대해 경제전문가들은 여러 이유로 아직 낙관할 상태는 아니라는 의견을 보이고 있습니다. 우선 무엇보다도 주택판매량의 월별 실적은 그 오차의 폭이 너무 크다는 점을 지적합니다. 따라서 5월의 수치를 보기 전까지는 4월의 보고가 전체적인 경향을 보여주는 것인지 속단할 수 없게 됩니다.

두번째로 고려해야할 사항은 4월의 신규주택판매 증가를 주도한 지역이 미남부 지역으로서 무려 28%나 올랐는데 이 지역은 2십만불 이하의 저가 주택이 주류를 이루는 지역이기 때문에 전체적으로 주택시장의 침체가 끝이 났다고 볼 수 없다는 사실입니다.

다음은 비록 신규주택판매가 늘었다고는 하나 판매량과 함께 주택시장의 향후 추세를 보여주는 자료는 여전히 부정적이라는 사실입니다. 그 중에서도 주택판매의 중간가는 3월의 257,600불에서 4월에 들어 229,100불로 떨어졌고 평균가도 3월의 324,700불에서 4월에 299,100불로 떨어지고 있어 주택경기가 회복된다고 보기보다는 오히려 신규주택개발업체들이 늘어나는 재고를 우려해 분양가를 낮춰 판매를 촉진한 것이라는 추측을 갖게합니다. 즉 싸게 팔아 재고를 처리하고 있다면 주택경기의 회복보다는 하락을 보여주고 있다는 지적입니다.

여기에다 금년 초 시작된 서브프라임 모기지 즉 자격조건이 부족한 주택융자신청자에게 주는 주택융자의 문제가 본격적으로 주택융자시장을 어렵게 하면 주택경기는 더 나빠질 것이라는 예측이 타당성이 있다고 볼 때 이번 신규주택판매량 증가를 주택경기회복의 시작으로 해석하는 것은 너무 속단이 되겠습니다.

주택융자시장에서 부실대출이 늘어나면서 대출기준이 강화되는데 기준이 강화되면 주택융자대상자가 줄어들게 되고 주택융자대상자가 줄어들면 주택수요자가 줄어들어 결국 주택시장의 침체를 더 심하게 하기 때문입니다.

이상의 여러 여건들을 보면 결국 이번 4월의 신규주택판매의 증가는 통계처리에서 나타난 오차일 가능성이 많고 앞으로 반전될 가능성이 높다고 판단됩니다. 오랜만에 주택시장이 회복되는 발표여서 희망적이긴 하지만 주변 여건을 볼때 그렇게 신빙성있는 수치로 보기에는 빈약한 발표라고 하겠습니다.

달러의 향방

달러화의 가치가 최근 들어 엔화와 유로 대비 계속 강세를 띠고 있습니다. 경제계에서 가장 예측하기 어려운 분야가 외환시장이라고 할 수 있는데 그 이유는 외환가치는 단순히 그 국가의 경제가 잘되고 안되고에 따라 결정되지 않고 상대적으로 다른 국가와의 비교에서 결정되고 실물경제 뿐만 아니라 금융정책까지 중대한 영향을 미치는등 변수가 너무 많은데다 이들 변수들이 서로 상충하는 경우까지 있기 때문입니다.

지금이 특히 예측이 어려운 시점으로서 현재 여러 정황을 보면 달러는 대세적으로 약세를 보여야하는데 오히려 최근에는 두 주요 통화인 일본의 엔화나 유럽의 유로에 비해 더 강세를 보이고 있어 혼란을 더해주고 있는 실정입니다.

달러가 약세가 될 것이라는 주요인으로는 미국 연방은행의 이자율이 오르지 않고 있다는 점과 미경제가 주택시장의 침체로 하강국면을 맞고 있다는 사실이 지적되고 있습니다.

우선 미국의 이자율은 고정된 상태에서 일본과 유럽의 이자율이 오르게 되면 단순한 이자율 차익의 변화로 인해 이자율이 더 높은 쪽으로 자금이 이동하게 됩니다. 결과는 이자율이 오르지 않는 미국에서 이자율이 오르는 국가들로 돈이 모이게 되면 달러에 대한 수요는 줄어들어 달러값이 떨어질 것입니다.

한편 미국의 경제가 둔화하게 되면 미국으로의 투자가 줄어들게 돼 미국 달러에 대한 수요가 줄어듭니다. 그런데 최근 미국의 경제는 주택시장의 하락으로 어두움이 커지는 상태에서 그동안 미 경제를 이끌어오던 소매경기가 줄어드는 지표가 속속 나오자 둔화가 깊어지거나 장기화되는 것이 아닌가하는 우려가 커지고 있습니다. 이렇게 미국 경기에 대해 부정적인 분위기가 커지면 아무래도 미국으로의 투자가 줄고 투자가 줄면 달러는 떨어질 수 밖에 없다고 보는 것이 일반적 예상이 되겠습니다.

이러한 일반적 여건에 반해 요즘 달러화가 강한 이유로는 유로의 가격상승이 이미 정점에 달해 어느 정도 조정이 될 수 밖에 없다는 분석과 일본의 낮은 이자율 때문에 일본에서 돈을 빌려 다른 나라에 투자하는 소위 엔캐리트레이드가 아직도 강해 일본의 엔화가 약세를 보이기 때문이라는 이유가 지목되고 있습니다.

현재의 두 의견은 이러한 기술적 달러 강세가 어느 정도 장기간 유지될 것이란 설과 근본적인 달러 약세 상황이 계속되는한 달러는 다시 떨어질 것이란 설로 양분돼 있는데 앞으로의 미국 경기지표를 더 두고 봐야만 어느 쪽으로든 확실한 방향을 잡을 수 있다고 하겠습니다.